4月6日，云從科技上市申請正式獲批。

中國第一家純內(nèi)資背景的AI小巨頭IPO，至此塵埃落定。

而此時的云從，是一家成立僅7年的年輕企業(yè)，也是國內(nèi)AI三駕馬車中，唯一一家具備全內(nèi)資背景的企業(yè)。

如果從2015年才正式成立開始回顧，這家公司一路走來可謂是被時代眷顧的優(yōu)等生的典范：

成立之初，帶著中科院的背景；發(fā)展過程中，是AI史無前例的產(chǎn)業(yè)大爆發(fā)與國家層面的重點關注；上市之時，恰逢科創(chuàng)板、北交所相繼完善，為高科技企業(yè)的資本發(fā)展，鋪開了擴張的通路。

但翻開故事的B面，我們則會聽到，上市是AI小巨頭的卸妝油，AI在一級市場被嚴重高估，AI巨頭融資多但并不賺錢等等質(zhì)疑。

那么，究竟哪一個才是真的AI？

以剛剛上市的云從為例，我們將扒開它的財務數(shù)據(jù)，通過回答以下四個問題，告訴你，為什么還不賺錢的AI，我們依舊看好它：

公開的財務背后，AI小巨頭的真面目究竟是什么？

高市值、大虧損背后，AI小巨頭的錢究竟都花去了哪里？

成長中的AI小巨頭，于產(chǎn)業(yè)于中國又有什么重要意義？

云從在國內(nèi)的AI企業(yè)中，究竟特殊在哪里？

財務背后，AI小巨頭究竟價值幾何？

云從是誰？

官網(wǎng)顯示，云從是一家高效人機協(xié)同操作系統(tǒng)和行業(yè)解決方案提供商的公司。公司主要業(yè)務為通過自主研發(fā)的人機協(xié)同操作系統(tǒng)，提供信息化、數(shù)字化和智能化的人工智能服務，服務于智慧金融、智慧治理、智慧出行、智慧商業(yè)等應用場景。

這樣說，或許對業(yè)外人士來說，依舊是一頭霧水。那么，云從究竟在做什么，價值幾何，或許從財務角度，普通人也可以對這家AI小巨頭有一個更全面的了解。

（1）營收高增長中折射出的AI行業(yè)加速

先看營收，報告期內(nèi)，云從的營收從2018年的4.84億增長到2020年的7.51億，資產(chǎn)負債率由2018年的49.03%，下降至2019年的20.63%。

可以看出，在此期間，伴隨著全球AI產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，云從科技的整體營收處在一個高速增長的階段，資產(chǎn)負債也處于健康發(fā)展狀態(tài)。對于2020年增速為負，如果結(jié)合公司2021年上半年營收4.55億，同比增長105.70%來看，則不難發(fā)現(xiàn)2020年的下滑，其實僅是一個疫情中的偶然因素。

如果進行橫向?qū)Ρ绕渌鸄I巨頭的增速，增長105.70%的云從也處于行業(yè)領先地位。

（2）利潤為負背后，人機協(xié)同操作系統(tǒng)正撐起一個未來

營收增長雖快，但如果從利潤角度出發(fā)，我們不難發(fā)現(xiàn)，虧損幾乎是云從，乃至整個AI企業(yè)的共同底色。

但虧損并不意味著低價值，畢竟強如亞馬遜、Meta、京東，也曾創(chuàng)下多年虧損，但市值卻一路高漲的奇跡。

那國內(nèi)的AI企業(yè)，是否可以走出如傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)一樣，讓人們忽略眼前短暫的虧損呢？

答案是肯定的。

依舊以云從為例，將其營收與利潤進一步拆分，我們可以發(fā)現(xiàn)，云從的業(yè)務整體，可以分為三大部分：人工智能解決方案、人機協(xié)同操作系統(tǒng)、其他業(yè)務三大項。因為其他業(yè)務占比常年不超過4%，可以忽略不計。

兩大業(yè)務之中，人工智能解決方案不斷下降，2018-2020年間的營收占比，由93.3%下降到68.2%；人機協(xié)同操作系統(tǒng)業(yè)務則整體處于穩(wěn)中有升的局面，占比由6.4%上升到31.4%。

整體毛利從2018年的21.7%提升到了2020年的43.5%。

一般來說，方案是典型的定制化非標品，每一單交付的產(chǎn)品都不盡相同，因此需要耗費大量的人力與研發(fā)成本；而操作系統(tǒng)，則是典型的軟件化標準產(chǎn)品，一次研發(fā)完成，后續(xù)只要付出低成本的銷售。

其中區(qū)別，從兩大業(yè)務的毛利對比中不難發(fā)現(xiàn)，人工智能解決方案業(yè)務2018-2020年期間，毛利率分別為17.76%、23.43%和28.19%；毛利率逐步上升；而人機協(xié)同操作系統(tǒng)的毛利率在此期間則分別高達為75.55%、89.30%和75.86%。

也就是說，云從的兩大業(yè)務，解決方案負責賺錢擴大營收，發(fā)展人機協(xié)同操作系統(tǒng)；而營收占比僅30%利潤占比卻超過55%，且整體營收占比還在不斷提升的人機協(xié)同操作系統(tǒng)，將成為云從長期的發(fā)展根本。

高市值、大虧損背后，錢都花去了哪兒？

對AI企業(yè)，市場經(jīng)常說，上市，會是他們真實經(jīng)營狀況的卸妝油。

翻開招股書，我們也發(fā)現(xiàn)的確如此，大多數(shù)AI企業(yè)，成立以來就被一級市場迅速催熟，在全球競合的大環(huán)境中成長，然后在虧損中“流血上市”，似乎是國內(nèi)AI小巨頭的共同宿命。

唯一的疑問是，既然資本看好、國家重視、技術高速發(fā)展，那么為什么AI企業(yè)還在虧損，他們的錢，都花去了哪里？

財報告訴了我們答案：高昂的研發(fā)，以及銷售管理費用。

2020年，云從科技總營收7.55億元，而對應的營業(yè)總成本則高達14.90億。其中，營業(yè)成本一項僅4.27億；研發(fā)費用則以5.78億之多遠遠超過營業(yè)成本，與此同時，銷售費用與管理費用，也分別高達2.74億與2.31億。

其中管理費用多不難理解，AI是熱門賽道，人才本就稀缺，為留住企業(yè)人才與骨干，那么勢必付出高昂的股權激勵成本。比如，2019年云從就曾一次性確認股份支付費用 13億元，2020年云從部分被激勵對象離職將其股權轉(zhuǎn)讓，公司再次確認股份支付費用 6,683.26 萬元。

橫向?qū)Ρ龋髽I(yè)B2018-2020年間，企業(yè)管理費用分別高達2.73億，5.32億，5.76億；企業(yè)A港股上市，2018-2020年期間的行政開支一項也分別高達4.52億、7.66億，以及15.90億。

高銷售管理費用，同樣是初創(chuàng)期企業(yè)都必須經(jīng)歷的過程。對于一家新企業(yè)而言，產(chǎn)品的前期推廣，企業(yè)知名度的打響，以及用戶教育，都需要投入不菲的成本，這不僅在AI企業(yè)身上存在，同期崛起的國貨美妝動輒上億邀請明星網(wǎng)紅代言、互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)高昂的獲客成本都是同理。

如果說，高管理費用與高銷售費用是早期企業(yè)都必須經(jīng)歷的過程；那么高研發(fā)，則是AI企業(yè)“科創(chuàng)屬性”的根本保證。

2018-2020年間，云從科技的研發(fā)費用分別高達8.49億、19.16億以及24.54億，營收占比分別為30.61%、56.25%和 76.59%。相應的，公司2018-2020年的研發(fā)人員占比也分別高達51.10%、49.64%和55.42%，整體處于不斷提升的水平。

也就是說，在行業(yè)高速發(fā)展期，云從選擇將賺來的錢，全部用在研發(fā)、市場教育，以及人才的激勵之上，讓技術發(fā)展越來越快，讓市場越來越受惠于AI，讓所有科研人員得到體面的生活保障。

而這，也正是我們看好AI的根本所在。

AI不賺錢，為什么我們依舊看好它

市場教育、人才的激勵、研發(fā)當然是好事，但如何考量這些投入的成果？

云從顯然交出了一份滿分答卷。

高昂的市場教育背后，對應的是云從遠遠領先于全行業(yè)的增長速度，2021年上半年，疫情中，云從依舊交出了營收4.55億，同比105.70%的增速就是最好的證明。

人才的激勵背后，則對應了更高的產(chǎn)出，以及云從不斷提升的市場地位。

具體來說，云從的產(chǎn)品主要落地于智慧金融、智慧治理、智慧出行、智慧城市、智慧商業(yè)等領域。金融方面。云從已經(jīng)覆蓋國內(nèi)六大國有銀行在內(nèi)超過 100 家金融機構；智慧之類方面，云從產(chǎn)品則已經(jīng)服務全國三十多個省的政法、校園、景區(qū)等場景；出行方面，云從產(chǎn)品覆蓋了國內(nèi)前十大機場以及上百民用機場樞紐；智慧城市領域已在廣州、四川、湖南等多地建設“數(shù)字基座”標桿項目。

高昂的研發(fā)投入，則對應著公司不斷突破的技術實力，與屢次打破的世界記錄：云從的跨鏡追蹤、3D結(jié)構光人臉識別、雙層異構深度神經(jīng)網(wǎng)絡和對抗性神經(jīng)網(wǎng)絡技術等AI技術處于世界先頭水平。

2018年，云從跨鏡追蹤（Re-ID）技術打破三項世界權威紀錄，讓人工智能實現(xiàn)從“刷臉”到“識人”的突破；2019年，云從再創(chuàng)跨鏡追蹤（Re-ID）三項世界記錄；2020年，云從機器閱讀理解、圖像識別論文，被國際人工智能領域頂級學術會議AAAI 2020收錄，并第三次刷新Re-ID世界紀錄；2021年，云從的語音識別、語義糾錯、深度學習降噪等技術，又刷新了權威中文語音識別數(shù)據(jù)集Aishell和清華大學語音Thchs30測試集、國際頂會Interspeech2020 DNS Challenge比賽數(shù)據(jù)集等多項國際、國內(nèi)語音識別權威紀錄……

所有的投入，都變成了實打?qū)嵉氖袌鲈鲩L與技術儲備，在市場高速增長等背景下，云從成為AI行業(yè)的一大中流砥柱。

弗若斯特沙利文預測，2020年中國人工智能市場規(guī)模約為1858億元，約占全球市場的12.2%，但是到了2025年，中國的人工智能市場規(guī)模將超過萬億，占全球市場的20.9%。

這背后，是云從，以及無數(shù)中國AI企業(yè)日復一日投入，用高昂的研發(fā)與堅持換來的。

云從之于AI，究竟特殊在哪兒？

回到此次上市，如果對比其它AI巨頭，僅僅募資37.5億的云從，這次多少顯得有些低調(diào)。

但另一個維度來說，在資本上的不急不緩求穩(wěn)求進，反而構成了云從的另外一重護城河。

這還得從云從的歷史開始講起。

2015年，云從科技正式從中科院重慶綠色人工智能技術研究院孵化成立，此后相繼引入中國國新、廣州產(chǎn)業(yè)投資基金、渤海產(chǎn)業(yè)投資基金等國資背景的資本加入，迄今沒有任何一家海外資本參與，這也是國內(nèi)頭部AI企業(yè)中的獨一份。

云從的創(chuàng)始人周曦，也曾以中科院“百人計劃”專家身份引進回國，擔任中國科學院重慶綠色智能技術研究院信息所副所長等職位。

不難發(fā)現(xiàn)，在資本層面，云從是一家根正苗紅的中國企業(yè)。業(yè)務層面，云從也一直保持著“審慎的態(tài)度”。

而在得數(shù)據(jù)者得天下，AI發(fā)展不斷與隱私、數(shù)據(jù)安全相博弈，全球競合激烈的當下，中國企業(yè)、中科院孵化、純內(nèi)資構成、國資參與這幾個屬性，無疑是云從技術之外，最大的底色，也無疑是云從在行業(yè)中長期發(fā)展競爭之中的特色所在。

選擇AI，就是選擇一個時代

回顧過去百年，我們不妨思考一個問題，對于個人而言，最好的投資是什么？

洛克菲勒選擇在美國工業(yè)大爆發(fā)的十八世紀八十年代賣石油；范德比爾特選擇在美國的鍍金年代修鐵路；比爾蓋茨選擇在信息革命的起點做操作系統(tǒng)；喬布斯選擇在通信技術大革命中押注隨身攜帶的智能手機……

無一例外，押注這個時代，就是最好的投資。

那么，當AI產(chǎn)業(yè)發(fā)展如火如荼，成為各國發(fā)展重點，國家將其寫入十四五規(guī)劃，最聰明的科技巨頭們紛紛轉(zhuǎn)型all in AI，將人工智能作為企業(yè)發(fā)展的重中之重時，AI是否值得投資，答案不言自明。